海通证券 研报作者：陈子仪
2019年行情回顾：跑赢的一年
历史来看，家电板块2008年至今12年间其中有7年获得绝对收益，有9年跑赢沪深300取得相对收益。今年截至12/6收盘，在A股各行业中收益排名第3，取得相对及绝对收益。
产品端：终端疲软下产品均价提升有所受阻
2019年整体终端市场低迷，均价提升受阻。上半年来看，主要品类线下均为负增长，主要靠线上渠道贡献增速。而线上与线下市场价差持续存在。较18年底来看，19H1空调及厨电线下价格有所下行，冰洗线下均价提升速度减缓；几大品类的线上价格较18年底则均有不同程度下降。我们认为产品结构虽在升级，但整体零售市场的疲软使得均价提升受阻。
产品端：空调价格战肃清行业，冰洗产品结构继续升级
展望2020年，我们认为空调价格战将使终端体现出一定产品“降级”趋势，冰洗稳增之下产品结构则有望继续升级。据中怡康数据，截至19H1，空调三级能效产品占比仍有32%，定频产品占比23%，我们认为空调价格战将帮助出清低能效等级及定频产品。冰洗一级能效产品截至19H1占比分别提升至41%及64%，滚筒洗衣机已基本均为一级能效产品。冰洗变频产品占比则分别为54%及64%，我们认为冰洗产品结构升级趋势将不变，高能效等级产品及变频产品占比有望持续提升。
渠道端：存量竞争下的新零售变革
2019年在终端零售疲软的背景下，行业开始新零售变革的尝试与讨论。一方面渠道商有所动作：线上巨头苏宁京东进行线下渠道下沉，苏宁零售云及京东家电专卖店扩张迅速，实现线上线下渠道的打通；另一方传统厂商有所应对：奥克斯网批、美的美云销模式直达终端，以小B客户增加更多渠道网络触点。我们认为这轮渠道变革将持续展开，本质上是需求下行后，品牌商自建渠道与渠道商对下沉市场新一轮的跑马圈地。
需求端：竣工数据有望带动需求回暖
开工及竣工面积差额自2016年后持续加大，19Q3开始竣工数据有逐月好转且增速提升的迹象，考虑到家电需求将于房屋竣工交付后产生，我们认为后续行业需求的回暖有望受益于地产交付的逐步释放，从而带动地产后周期性较强的厨电、照明等板块基本面及估值修复。
投资建议
（1）基本面：白电方面，长期来看，我们认为基于供应链的高壁垒、渠道的控制力及广深度、产品较慢的迭代速度及较低渠道加价率，白电仍然是家电中护城河最深的子板块，低估值、充沛现金流及良好资产质量提供足够安全垫；厨电方面，我们认为低保有量下行业长期增长空间仍大，短期竣工增速持续好转将带来交付高峰，厨电板块个股的基本面有望边际改善。
（2）估值面：除了MSCI等被动型的资金流入，我们认为未来由于海外资产荒及A股性价比优势下预计将有更多主动型的资金流入，对家电板块估值形成支撑。
（3）推荐标的：
i)强者恒强，估值与业绩高匹配度的三大白电龙头海尔智家、格力电器、美的集团；
ii)估值较前期回落较多的强周期标的，厨电龙头老板电器、华帝股份、浙江美大及照明龙头欧普照明。
风险提示： 地产增速持续下滑；下游需求不及预期;价格战风险等。
